本文是一篇专业的经济论文，主要是对同行业上市公司平均市盈率在IPO中的应用的介绍分析，详情请看下面的介绍。
为促使新股定价回归到合理水平，抑制证券市场高市盈率发行下“击鼓传花”的投机行为，培育理性投资的氛围，2012年3月31日中国证监会发布《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见（征求意见稿）》（简称《征求意见》），在新股定价方面强调要“加强对发行定价的监管，促使发行人及参与各方充分尽责”，“同行业上市公司平均市盈率（简称行业市盈率）”成为新股定价的重要参照指标。
1 发布行业市盈率的积极影响
市盈率（P/E）是指股票市场价格与股票收益的比率。作为判断股价是否合理的重要参照指标，发行人、承销商、投资者都对这一指标给予了高度的重视。2012年2月20日深交所发布的《深圳证券信息公司有关负责人就发布上市公司行业平均市盈率答记者问》中称：所谓“行业市盈率”就是“一个行业上市公司总市值与该行业上市公司净利润总和的比值”。由官方主导的行业市盈率的公布，将会在以下三方面产生积极影响：
（1）行业市盈率的推出，有助于为投资者提供投资的参考依据。
截止到2011年年底，专业机构投资者持有的A股流通市值仅仅为15.6%，自然人占比26.5%，企业法人占比57.9%，而发达市场机构投资者持有的市值占到70%左右，可见我国股市专业化水平明显偏低。再加上市场上存在炒新、炒小、炒差的风气，所以投资者普遍缺乏理性投资的理念，对股票的价值分析不够重视。行业市盈率的发布能够促使投资者（特别是中小散户）通过市盈率指标的比较，发现新股高市盈率发行下的风险，避免盲目投资，达到风险警示的作用。这与证监会新股发行改革要达到“增强揭示风险的力度，强化一级市场风险意识”的目标相吻合。
（2）行业市盈率的推出，有助于促使发行人合理筹资。
“三高”问题之一就是新股发行普遍存在超额募集资金的现象。由市盈率的定义可知，股票的每股市价等于市盈率乘以每股净利。在每股净利不变时，高市盈率带来的结果必然是股票的高价发行，发行人由此将获取大量资金，超额募集资金的现象因此而数见不鲜。在筹资金额超过发行人预计的投资资本要求以后，为了增加企业的收益，企业必然会启动原本不在计划之中的项目，这就造成了资本使用效率的下降，不利于社会资源的优化配置。行业市盈率的推出，使投资人能够合理预计到筹资的规模，避免了资金超额募集带来的闲置、低效等问题，有助于促进社会资金的合理、有效使用。
（3）行业市盈率的推出，有助于对承销商形成约束。
承销商通过提供股票发行服务能够按照发行金额获取佣金，这就使得承销商存在联合发行人推升股票发行价格以提升收益的冲动。尽管承销商在推升股票发行价格同时会增加股票发行的难度（包销情况下甚至有可能会存在因为股票发行价过高而导致承销商被迫买下全部股票的可能），但是因为中国一级市场上充斥着大量的投机资金，IPO需求远大于供给，承销商推升股票发行价格的获利远大于其所冒的风险，因此才会存在承销商通过有意识的选取高估值的可比公司进而得到较高的市盈率来误导投资者这一现象。行业市盈率的发布有助于克服这一现象的发生，避免承销商和发行人对投资者的误导。
总之，行业市盈率的推出有助于引导新股定价向理性回归，提高市场透明度，抑制市场的投机氛围，规范券商估值，在中国股市长期萎靡、必须净化投资环境以激发中小投资者参与热情的背景下具有一定的积极意义。
2 发布行业市盈率可能会产生的消极影响
证券发行市场的健康发展是整个证券市场健康发展的起点和基础，而股票发行定价又是股票发行中最基本和最重要的环节，为了制止长期存在于中国股市的“三高”现象，得出合理的IPO股价水平，从源头上扭转“牛短熊长”的局面，对新股发行制度进行修改并不断完善，促进发行人、承销商和投资者自主进行利益博弈成为监管部门必然的选择。因此，新股发行制度改革中所谓的“市场化”原则，其实质就是要求在新股发行时的三方参与者能够通过在一级市场中的利益角逐实现有效博弈，而政府（即监管部门）将会尽量避免对股市具体的交易进行指导，其主要的任务应当是对市场交易规则的制定以及对市场参与者交易秩序的监督、管理。但是，由于我国公司治理水平还比较低，企业内部管理普遍缺乏有效的权力制衡，监督制度流于形式，特别是投资者以散户为主，投资分析水平普遍较低等各种客观因素的存在，行业市盈率的推出有可能会使“市场化”的原则在实际应用中扭曲。其消极影响主要存在以下两点：
（1）行业市盈率的推出可能会诱发上市公司“劣币逐良币”的现象。
假设拟上市公司可以综合盈利能力、运营能力以及偿债能力分为好公司和坏公司两种类型。显然好公司无论是上市还是借债，都更容易获得资金的支持。由于股权资金的资本成本比较高，所以好公司会更乐意使用债务资金，而坏公司则因为无法筹集到债务资金，会被迫大量筹集股权资金。在需要上市筹集资金时，好公司的选择也比坏公司的选择要多。好公司不仅可以选择上市的时机，也可以选择合适的上市地点。但是坏公司由于股东急于脱手或者急于筹资等原因，相比而言选择会少很多。由于信息不对称的存在，发行人普遍比投资人更了解拟上市公司属于哪一种类型。在通过行业市盈率约束筹资人行为的同时，也提升了好公司在海外市场上市的可能。
承销商要通过新股上市来获取佣金收益，因此，一旦市场上好公司在A股上市的意愿下降，承销商就会产生包装坏公司并促使其上市融资的冲动。如果没有监管部门的惩罚，抑或惩罚产生的成本远小于包装坏公司带来的收益，那么承销商的冲动就会转变为现实：坏公司一个个粉墨登场，在完成上市程序后迅速发生“业绩变脸”。
投资者理论上说来是理性的。但是由于我国投资者缺乏投资分析能力，因此在新股发行之时会大炒“新股”，即使是坏公司的股票，承销商的承销压力也很小；在新股发行之后，面对鱼龙混杂的各类证券，投资者则又为了保证投资安全而将绝大多数公司都视为“坏公司”，坚持在该公司的市盈率低于行业市盈率时才决定买入。行业市盈率随着新公司的不断加入而被不断降低，好公司加入的可能性越来越小。
上述情况的最终结果必然是整个证券市场上优质公司越来越少。也就是说，行业市盈率的推出在短期内可能是抑制了“三高”，但是在长期看来却造成了证券市场上市公司质量的恶化以及市场行情的低迷，最终无法达到保护中小投资者的目的。
（2）行业市盈率的推出可能会导致新股定价的实际策略与新股发行改革的原则相背离。
为了促使发行人、承销商在新股发行中的合理定价，证监会在《征求意见》中规定：“预估的发行定价市盈率高于同行业上市公司平均市盈率的”，发行人需要在招股说明书以及发行公告中作相关补充说明；“根据询价结果确定的发行价格市盈率高于同行业上市公司平均市盈率25%的”，发行人需要在询价结果确定的两日内刊登公告进行信息提示，而且一旦公司上市后实际盈利低于盈利预测，那么证监会将会采取一系列的警示行为甚至惩罚措施。由此可见，证监会此次将市盈率的重要性提升到了更高的高度，行业市盈率被视为抑制“三高”的重要工具之一。
由于中国目前“炒新”的热情居高不下，投资者缺乏理性投资的能力，所以承销商在新股发行时面临的承销压力很小。为了避免“预估的发行定价”高于行业市盈率将会产生的各种麻烦，理性的承销商必然会将IPO的市盈率定在“不超过行业市盈率25%”这一界限上。这样一来，新股发行制度就从“累计投标询价/公开发行”混合机制转变成了实质上的公开发行法（又称固定价格发行）：即承销商根据对发行公司的价值评估，在股价结果范围内与发行公司协商确定一个固定的发行价格，并根据该价格向投资者公开发行。在新股发行的三种机制中（累计投标询价机制、固定价格发行机制、拍卖机制），这种方法由于缺乏承销商与投资者的互动博弈，因而被认为是市场化程度最低的一种方法，这与新股发行改革“市场化”的原则恰恰是相背离的。
行业市盈率的推出除了可能会催生上述两点消极影响，还存在以下问题：创新型公司无法寻找到可比公司，行业市盈率难以为这类公司提供价值评估的依据；综合性公司涉足多个行业，这类公司应归属在哪一类行业也存在困难；行业市盈率目前已经有两类行业分类标准统计，一类是中国证监会上市公司行业分类标准，一类是巨潮上市公司行业分类标准，今后行业分类标准可能还会增加。行业市盈率应该以哪个标准为主，还需要进一步的研究讨论。
3 发布行业市盈率的同时应进行的政策建议
对拟发行股票的合理估值，是股票定价的基础。股票的估值方法分为两类，一类是相对估值法，主要使用市盈率、市净率、市销率和EV/EBITDA等估值方法；另一类是绝对估值法，主要有现金流贴现模型、期权定价模型以及股利贴现模型。由此可见，市盈率只是对股票价值进行判断的一种方法。它简单易用，而且由于同时涵盖了风险补偿率、增长率以及股利支付率的影响，具有很强的综合性，因此在市场上得以广泛的应用。但是，这一指标具有其自身的局限性。它不能合理评估收益为负值的公司的股票，也因为很难寻找到“可比公司”而难以确定创新型或综合型企业的市盈率水准，而且容易受整个经济景气程度的影响，因此它最适合于对连续盈利且β值接近于1的企业进行价值评估。
市盈率模型的这一先天不足，决定了行业市盈率这一指标推出以后，在实际应用中也会存在上述缺陷。但是从推出行业市盈率可能存在的消极影响看来，除了市盈率模型本身存在的这些缺陷，还因为参与人的逆向选择以及投资人投资能力的低下而存在其他问题。为了更好的发挥行业市盈率在促进IPO合理定价中的积极作用，有必要在推出行业市盈率的同时开展以下工作：
首先需要对证券市场的风险区域进行划分，在风险比较大的投资区域（比如创业板市场），要更多的鼓励具有专业分析能力的机构投资者进入。“炒小”“炒新”在中小投资者中的盛行，是一种十分不正常的现象，事实上只有拥有专业知识而且有较强的风险承受能力的投资者，才适合参与对那些业绩不太稳定、前景尚不确定、需要大量调查才能够弄明白的不太为人所知的投资对象进行投资。因此，对证券市场进行“大众市场”和“小众市场”的划分十分有必要。在“大众市场”上，需要严格执行行业市盈率在新股发行时的应用以帮助投资者提升价值判断能力，降低投资风险；而在“小众市场”上，则需要在提示投资者“进入风险”的同时放松对发行人IPO时在行业市盈率方面的诸多约束，这就能够鼓励机构投资者提升研究能力，优化资源配置，为有潜力的投资对象提供资金支持。
其次需要加强对承销商的约束，促进承销保荐机制的完善。由于承销商的利益总是与证券销售的市值挂钩，而中国现阶段大量资金囤积在一级市场的现实又使得承销商承销失败的风险很小，因此我国的承销商普遍重视对各类材料的准备，却缺乏对新股合理价值进行研究判断的动力，轻视新股定价的重要性。在短期内一级市场、二级市场结构扭曲的局面难以扭转，如果不能加强对承销商的约束，促使承销商尽职尽责推介优质公司、合格公司的股票，那么承销商就有可能会转而寻找劣质公司包装上市。因此，加强对承销商“包装”上市公司的处罚力度，明确保荐机构和保荐代表人的法律责任，避免保荐机构将后期的法律责任推卸给保荐代表人的工作就成为新股发行机制健康运行的又一关键所在。
再次，还需要进一步强化对投资者的教育工作，提升投资者整体的投资分析能力。新股定价不合理的现象之所以长期存在，很大程度上是由于投资者投资能力的低下导致发行人、承销商、投资者三者之间的博弈无法正常运行所致，这直接导致了政府对投资者保护的高度重视，这与“市场化”下参与者自主定价的原则存在一定的背离。因此推动更多的机构投资者进入新股市场，逐步提升机构投资者重要性、提高机构投资者持股比例的同时对中小投资者进行不断的教育，引导中小投资者确立价值分析的投资理念，使投资者能够合理界定自己的风险承受能力，选择合适的投资品种进行投资就显得十分有意义——只有在投资者具备了合格的博弈能力之后，IPO三方参与者的博弈才能正常运行，政府才能够彻底退出，新股发行“市场化”的原则才能够得到贯彻、实施。
最后还需要强化对上市公司治理水平的提升，改善公司内部治理的权力制衡情况，强化政府监管。上市公司多年不分红，小股东的合法权益遭到轻视，退市制度不健全等现象的长期存在，严重动摇了投资者坚持“价值投资”理念的信心，是股市多年来弥漫着投机心理的重要推动因素。因此，强化上市公司监管，推动上市公司管理制度的规范化，是新股发行健康运行的重要基础，也是行业市盈率等各类管理制度发挥积极、有效作用的基本前提。
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